Valor Econômico, 03.12.07

O fundo soberano e a disciplina fiscal

Maria Cristina Pinotti

 

 

O governo Lula se iniciou com o ministro Palocci alardeando que o governo brasileiro gastava muito e gastava mal. Isto é verdade, mas ao longo do governo Lula a qualidade da política fiscal somente piorou. O Brasil tem uma política fiscal pró-cíclica, e o crescimento acelerado dos gastos públicos vem merecendo os aplausos do presidente da República, que em recente entrevista afirmou que "a época do arrocho acabou". Um cínico diria que isto não tem importância, porque os superávits primários vêm produzindo a queda da relação dívida/PIB, mas quem vem suportando o maior peso dessa queda são os Estados e municípios, e não o governo federal, cuja dívida líquida vem crescendo em relação ao PIB, mostrando que seus superávits primários deveriam ser maiores, e não menores. A outra razão para esse comportamento foi apontada por Claudio Haddad (Valor 19/11/2007), quando analisou o comportamento do déficit público "acima e abaixo da linha": o governo central vem dando implicitamente subsídios nos repasses do FAT ao BNDES e elevando os custos da dívida com a esterilização da acumulação de reservas.

 

Porém, há mais sinais de mudanças na orientação da política econômica. Presenciamos nas últimas semanas mais um lamentável episódio nessa direção: de um lado o presidente do Banco Central, defendendo a posição de que as reservas do país devem ser usadas somente para o objetivo de garantir a liquidez externa do país, e de outro o ministro da Fazenda, tentando construir um "fundo soberano" com as reservas, com objetivos que, no mínimo, são obscuros.

 

Quais são as razões que levam a China, ou alguns países produtores de petróleo, a criar um fundo soberano? O que estes países têm em comum são superávits persistentes nas contas correntes. Contabilmente, os superávits em contas correntes são o excesso das exportações sobre as importações de bens e serviços, mas economicamente são mais do que isso: refletem o excesso das poupanças domésticas (pública e privada) sobre os investimentos domésticos (públicos e privados). Por vários motivos, dentre os quais está uma política fiscal austera, a China tem poupanças próximas de 50% do PIB, e embora tenha uma taxa de investimentos que permite seu PIB crescer acima de 10% ao ano, ela é inferior à taxa de poupanças, produzindo superávits persistentes nas contas correntes, que têm que ser investidos em ativos de outros países. Nestes casos, o princípio da diversificação na administração das reservas é defensável, desde que atendidas as regras de boa gestão e de transparência no trato com os recursos do país.

 

Não há nem uma pálida semelhança entre o caso brasileiro e o descrito acima. No Brasil, em grande parte devido à política fiscal expansionista, as poupanças domésticas são muito baixas, e como a aceleração do crescimento requer o crescimento dos investimentos, ela requer também a absorção de poupanças externas através de déficits persistentes nas contas correntes. Não se enganem com o atual superávit em contas correntes. Ele é transitório e decorre em grande parte da crise de confiança de 2002, que desvalorizou o câmbio real, e dos ganhos nos termos de troca. Estes superávits temporários permitiram a redução da dívida externa, o que, ao lado da acumulação de reservas e da elevação dos preços de commodities, levou ao ciclo de apreciação do real iniciado em 2003. Esta trajetória do câmbio real tem sofrido a crítica dos exportadores, mas de outro lado tem barateado as importações de matérias-primas e de equipamentos, e tem sido um responsável importante pelo aumento na formação bruta de capital fixo, e portanto pela aceleração do crescimento sustentável do PIB. A aceleração do crescimento requer investimentos maiores e, dada a poupança, o país voltará aos déficits nas contas correntes, como já está ficando claro através dos dados mais recentes.

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Não tem sentido direcionar esforços para criar um fundo soberano em um país que não é estruturalmente um exportador de capitais

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Não tem sentido direcionar esforços para criar um fundo soberano em um país que não é estruturalmente um exportador de capitais e cuja política fiscal é pró-cíclica, com os gastos públicos crescendo descontroladamente. É impossível, dessa forma, deixar de desconfiar que o que está em jogo é uma disputa de poder sobre o controle do câmbio. Há uma revolta surda, no Ministério da Fazenda, contra a valorização do real. Mas seria possível controlar o câmbio real? As evidências brasileiras nos últimos dois anos mostram que não: intervenções pesadas no mercado de câmbio atraem novos fluxos cambiais, ou seja, quanto maiores as compras no mercado à vista de câmbio, mais capital é atraído, valorizando mais o câmbio nominal e forçando a compras maiores. Afeta-se pouco (ou nada) o câmbio real, que é uma variável real e endógena no sistema econômico, e o custo fiscal de esterilização é elevado.

 

De onde sairiam os recursos para este fundo? Se, devido a restrições legais, o Ministério da Fazenda não pode lançar mão das reservas que estão no BC, o ministro da Fazenda propõe que o Tesouro compre no mercado suas "próprias reservas". Mas, com que recursos? Eles sairão do superávit primário, ou imporão o corte de outros gastos? Nenhuma indicação foi dada a este respeito, mesmo porque a trajetória de gastos não tem sido uma preocupação do governo. E para que servirão estes recursos? Seria um erro monumental gastar dentro do país os dólares comprados pelo BC ou pelo Tesouro. Quando acumula dólares, o governo acumula também um passivo, que é a dívida emitida para esterilizar seus efeitos monetários expansionistas, e, ao gastar as reservas para aumentar gastos (ainda que em investimentos em infra-estrutura), ficará com o passivo sem o ativo, o que equivale a realizar os gastos emitindo dívida. A proposta da Fazenda não chegou a este ponto, sugerindo que talvez os recursos do fundo seriam repassados ao BNDES, para que este financiasse a compra de empresas no exterior por empresários brasileiros. Mas isto também não faz sentido. O sensato é deixar que os empresários brasileiros avaliem seus riscos e captem livremente os recursos no mercado, seguindo as regras do capitalismo: se tiverem sucesso elevarão os lucros e, se fracassarem, pagarão por isso perante os seus acionistas.

 

A proposta do fundo soberano é claramente um gigantesco passo atrás na condução da política econômica. Quem estava otimista quanto à promoção brasileira ao "grau de investimento" é bom colocar as barbas de molho, porque não é para este resultado que os recentes movimentos do governo têm encaminhado.

Affonso Celso Pastore e Maria Cristina Pinotti são economistas e escrevem mensalmente às segundas.